Fra shipping til software

De seneste uger har jeg foretaget en betydelig omstrukturering af min portefølje, der afspejler et strategiskifte fra cykliske shipping-aktier til højvækst tech-virksomheder med stærke konkurrencemæssige fordele.

Porteføljeopdatering

UD: Danaos Corporation og Stealth Gas (100% solgt)

IND: 4 amerikanske tech-positioner:

• Duolingo - Oprindelig position + 20.000 kr. tilkøb efter 4% fald
• Toast - Oprindelig position + 10.000 kr. tilkøb
• Netflix - Som beskrevet i seneste nyhedsbrev
• Adobe - Ny position på 12.000 kr. (min mindste holding)

I dag dykker jeg ned i mit seneste tilkøb: Adobe Inc.

Adobe: En misforstået markedsleder

Adobe har historisk været synonymt med kvalitet i tech-sektoren. En virksomhed, investorer glædeligt betalte premium-multiples for, takket være forudsigelig vækst og en ekstremt profitabel SaaS-forretningsmodel.

Men aktiemarkedet fortæller en anden historie på kort sigt: -34% over de seneste 12 måneder.

Spørgsmålet er: Afspejler kursnedgangen fundamentale problemer, eller har markedet overreageret?

Forretningsmodellen: Software-abonnementer med styrke

Adobe opererer inden for tre hovedområder:

• Digital Media (Photoshop, Illustrator, Premiere Pro, Acrobat)
• Digital Experience (Marketing- og analyseværktøjer til virksomheder)
• Publishing & Advertising

Deres SaaS-model (Software-as-a-Service) leverer:

• Forudsigelig cash flow gennem månedlige/årlige abonnementer
• Høj kundefastholdelse via økosystem-lock-in
• Skalerbarhed med marginale distributionsomkostninger
• Løbende værditilvækst gennem cloud-integration og opdateringer

Kundebasen spænder fra individuelle kreative til Fortune 500-virksomheder, hvilket diversificerer indtægtsstrømmen.

Hvorfor er aktien faldet?

Markedet bekymrer sig primært om to faktorer:

1. AI-disruption

Generativ AI (Midjourney, DALL-E, Stable Diffusion) skaber frygt for, at Adobe's kerneforretning kannibaliseres. Særligt for grafisk design og billedproduktion.

2. Stigende konkurrence

• Canva: Brugervenlig platform, der demokratiserer design
• Figma: Blevet industristandard for UI/UX-design (Adobe forsøgte forgæves at opkøbe dem for $20 mia.)

Disse bekymringer har skabt et sentiment-drevet salg, der har presset multiplet ned.

Min investeringscase: Fundamentet holder

Jeg mener, frygten er overvurderet af tre grunde:

1. Tallene taler deres eget sprog

Vækstrater (seneste rapportering):

• Omsætning: +10,6% YoY
• Indtjening pr. aktie (EPS): +35% YoY
• Frit cash flow: +28% YoY

Profitabilitet (bedre end nogensinde):

• Nettomarginal: 30%
• ROIC (Return on Invested Capital): 27%
• ROE (Return on Equity): 53%

Dette er ikke tallene fra en virksomhed i krise. Tværtimod vokser Adobe hurtigere end deres historiske gennemsnit, særligt på bundlinjen.

2. Kundevækst fortsætter

Kvartal efter kvartal tilføjes flere betalende abonnenter. Churn-raten (kundefrafald) forbliver ekstremt lav, hvilket indikerer, at produkterne stadig er uundværlige.

3. Adobe omfavner AI de bekæmper den ikke

Adobe har integreret generativ AI direkte i deres produkter (Firefly, Sensei). De positionerer sig som den etiske AI-løsning med copyright-sikkerhed for virksomheder, hvilket Midjourney og konkurrenter ikke kan garantere.

4. Den smukkeste forretningsmodel

Der findes ikke en smukkere forretningsmodel end at skabe et produkt, som man kan sælge om og om igen gennem abonnement. Især når abonnementet ikke er noget, man bare lige skifter ud.

Forestil dig en grafisk designer, der har brugt hele studietiden på at lære et program. Du bliver ansat i et bureau, hvor alle andre bruger det samme program. Så kommer der et nyt program, som muligvis er bedre på nogle parametre – men skifter din virksomhed software? Svaret er højst sandsynligt nej.

Det er samme model som Microsoft. Virksomheder er ikke særligt fleksible, når de først er integreret på en softwareplatform. Derfor mener jeg også, at Adobes position som markedsleder ikke er så truet, som folk måske mener.

Skifteomkostningerne er enorme

Når en virksomhed har investeret i:

• Medarbejderuddannelse
• Etablerede workflows
• Fil Kompatibilitet med kunder og samarbejdspartnere
• Integrationer med andre systemer

Så skal der meget til, før de skifter. Selv hvis en konkurrent tilbyder et bedre eller billigere produkt, er friktionen simpelthen for stor.

Netværkseffekten forstærker voldgraven

Jo flere der bruger Adobe, jo sværere bliver det at forlade økosystemet. Når alle sender .PSD og .AI filer, bliver man nærmest tvunget til at blive i Adobe-universet for at kunne samarbejde. Det er en selvforstærkende cyklus.

Den stille magtposition

Adobe sidder ikke bare på markedsandele de sidder på standarderne i branchen. Ligesom Microsoft Office blev synonymt med kontorarbejde, er Adobe Creative Cloud blevet synonymt med kreativt arbejde. Den type dominans er ekstremt svær at udfordre.

Værdiansættelse: 50% rabat på historien

Her bliver det interessant. Adobe handler til multiples, langt lavere end deres historiske gennemsnit

Ledelsen er enig

Adobe's ledelse har samme konklusion: Virksomheden er undervurderet. I år har de tilbagekøbt 4% af udestående aktier, et markant signal for en virksomhed af denne størrelse. Tilbagekøb til disse priser skaber betydelig værdi for langsigtede aktionærer, da ens egne aktier bliver mere eftertragtede, da der nu er færre af dem.

Risici ved investeringen

For at være transparent: Der er legitime bekymringer:

• AI-innovation kan accelerere hurtigere end Adobe kan tilpasse sig
• Konkurrence fra Canva/Figma kan fortsætte med at tage markedsandele i lavere segmenter
• Regulatorisk risiko omkring AI og copyright, samt opkøb af andre virksomheder (M/A).

Jeg vurderer dog, at Adobe's brand, økosystem og enterprise-fokus giver dem en robust defensive position.

Min konklusion

Adobe er en virksomhed, der:

• Vokser tocifret på både top- og bundlinje
• Har markedsledende produkter med høj kundefastholdelse
• Genererer et stærkt cash flow og profitabilitet
• Handler til historisk lave værdiansættelser

Jeg tror, markedet vil gen-rate Adobe, når kvartalsrapporterne konsekvent demonstrerer, at de ikke er en døende virksomhed, men en innovator der succesfuldt navigerer AI-transformationen.

Mit kursmål: 500 USD (52% afkast fra nuværende niveau)

Dette kursmål svarer til en P/E på 25 og P/FCF på 18 - stadig væsentligt under historisk gennemsnit, men mere i tråd med virksomhedens fundamentale forbedringer og vækstprofil.

Tak fordi du læser med. Tak fordi du deler rejsen. Og tak fordi du er en del af Fremtidspenge. 

Hvis du kender nogen, der også kunne have glæde af brevet. måske en ven, der nørder aktier, en kollega, der gerne vil lære at investere, eller en i familien, der prøver at navigere i markederne, så send det meget gerne videre.

Det hjælper mig mere, end du tror, og det er den bedste måde at få Fremtidspenge ud til flere, der gerne vil blive klogere på investering og aktier.

Rigtig god uge!

Ses næste onsdag

De bedste hilsner, 

Villum Halberg

Disclaimer: Dette nyhedsbrev udgør ikke investeringsrådgivning. Jeg deler mine egne investeringsovervejelser som inspiration til din egen research. Investering i aktier indebærer risiko for tab. Alle investeringsbeslutninger er dit eget ansvar.

Transparens: Jeg ejer aktier i Adobe, Duolingo, Toast og Netflix på tidspunktet for denne publikation.